何帆：是沙堆总会崩塌 是泡沫总会破灭

MIKE2009

2008年年底，中国房地产市场曾出现回调迹象。当时，很多房地产商觉得冬天可能就要来了。据说南方有个很大的房地产公司，员工去领圆珠笔，已经不发整支笔，只发笔芯了，而且走廊上开灯都是隔一盏开一盏。但是，自从美国金融危机爆发之后，中国房地产业因祸得福，几乎在一夜之间，从冬天进入了夏天。在事实上极度宽松的货币政策和一系列针对房地产的优惠政策刺激下，中国的房地产市场经历了爆发性的增长。
从房价收入比（住房价格与城市居民家庭年收入之比）、房价租金比（住房价格与房屋月租金之比）和空置率（空置商品房面积与可供应商品房总面积之比）等指标来看，均可判断，中国的房地产市场已经出现了严重的泡沫。一般来说，发达国家的房价收入比是1.8~5.5，发展中国家为4~6。在美国，中等收入家庭用3~5年的收入就能买到一套独用住宅，在中国，普通城市居民家庭以整整10年的收入，也未必能买到一套“蜗居”。
中国社会科学院发布的房地产“蓝皮书”中谈到，城市房价对农民和农民工来说更是高不可攀。房价与农民工的年收入之比已经达到22倍，与农民的年收入之比已经逼近30倍。一个农民，不吃不喝30年，也无法在城市中拥有一个容身之所。单从房价这一点来看，农民进城——实现城市化几乎是遥遥无期的。他们只能是城市繁华世界中的匆匆过客。
另一方面，当前的房价租金比已经超过了400，比一般的国际水平高了两倍还多。租金不如月供多，反映出当前房地产市场上的投资投机成分是相当大的。
所有的泡沫最终都会崩溃。正如我在之前的专栏中所言，中国的房地产泡沫迟早也会破灭。但是，为什么房价到现在为止还是一路上扬呢？
出于学者的诚实，我必须承认，经济学家最不擅长做的事情就是预测。不单我不擅长，比我牛得多的经济学家也会预测错误。近日重读克鲁格曼（Paul Krugman），偶然发现他在2002年就已预言，美国的房地产市场已出现泡沫，很快就会爆发金融危机，变得像20世纪90年代的日本一样。结果呢？2003年，他错了。2004年，他错了。2005年，他又错了。2006年，看起来他该对了，但是还是错了。直到2007年，美国金融海啸汹涌而来，他的预测终于应验了。
这个故事说明了什么？说明市场是个复杂的系统，我们无法准确预测下一个时点会出现什么情况。凡是复杂系统，从本质上说都是无法预测的。
你到沙滩上散步，看到一个孩子在玩沙子。闲来无聊，不妨也跟孩子一起堆沙堆。松散的沙子会逐渐形成一个像金字塔一样的沙堆。随着沙堆慢慢变高，也就会变得越来越陡峭。到最后，这个沙堆突然崩塌。那个小孩子会在旁边，看得非常高兴。丹麦物理学家巴克（Per Bak）就曾经思考过这个问题。假设我们一粒一粒地把沙粒堆起来，到什么时候，你再往上面增加一颗沙粒，整个沙堆会突然倒塌呢？
这个问题看似简单，却难倒了全世界的科学家。在第一阶段，沙粒落下之后，并不是散落各处，而是会互相组合，慢慢形成一个锥形体，这就是物理学家所说的“自组织过程”。但是，到第二个阶段，沙堆会变得非常不稳定，再增加一颗沙粒，就会导致整个金字塔的倒塌。但问题在于，我们不知道哪颗沙粒会导致沙堆崩塌。可能再掉下来一颗沙粒，就会导致沙堆倒塌，但也可能再落下上千颗沙粒，沙堆仍然会岿然不动。
中国的房地产市场目前已经进入第二个阶段，变成了一个不稳定的体系。泡沫随时可能破灭，但我们无法预测何时会破灭。从短期来看，恐怕中国的楼市还会继续暴涨。2010年货币政策仍然会保持宽松、大量的热钱可能会流入中国、居民的通货膨胀预期越来越强烈，所有这些因素都可能导致房价走高。
而且，金融理论的最新发展已经表明，过去我们信奉的“有效市场”假说是有缺陷的。资产价格并不是在超过基本面支撑的内在价值之后就会马上下跌，在低于基本面支撑的内在价值之后就会马上上涨。投资者往往是非理性的，金融市场上的“羊群效应”会经常发生。当房价走高的时候，会带动更多的人买房，导致房价继续增高，房价增高，会导致更多的人买房，又会推动房价继续增高，这是一个“自我实现的预言”。所以，我们往往会看到，当牛市刚刚出现的时候，资产价格的上涨会比较缓慢，但是到牛市快要崩溃的时候，恰恰是资产价格上涨最为疯狂的时候。
中国的房地产市场已经变成一个击鼓传花的游戏。你如果现在再去买房，唯一能够从中赚钱的办法就是，找到一个比你胆子更大的人，让他接你的下一棒。但你怎么知道自己不是那个接最后一棒的人呢？照理说，城市居民买房者，一定不是中国城市化赛跑中跑最后一棒的。接最后一棒的应该是农民工。农民工变成城市新市民的时候，才是中国城市化最后成功的时候。遗憾的是，中国的农民工太穷了，太累了，看来这次他们是没有办法接上最后一棒了。所以，在中国的房地产市场上，最悲惨的人是那些接倒数第二棒的人。
他们是谁呢？
(本文来源：第一财经日报 )

Pacino

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