长江策略：系统性机会时机未到 维持平衡市假设

罗斯塔

　报告摘要
　　市场观点：当前投资者关心的核心问题与我们的看法
　　我们认为，目前阶段，指数向上要有系统性机会，主要看三个方面：宏观流动性是否超预期？市场是否有一条新的主线带动人气？市场的赚钱效应是否能增强？从目前来看，这三方面逻辑还未能成立。

　　1）中国央行宽松超预期？降准降息门槛很高。6月以来，尤其是英国退欧、联储加息延迟等因素明朗以来，市场对央行一直有降准乃至降息预期，然而预期迟迟未能兑现。从内部因素看，短期内我们看到央行降准降息的逻辑偏弱。从外部因素来看，当前市场一致预期是英国退欧对中国经济实体影响较小，但又预期其会导致中国央行宽松，该逻辑值得推敲。

　　2）新的主线：国企改革是带动市场上行的热点主题？投资者反应平静。从主题属性、潜在影响与涉及公司来看，国企改革天然是一个大主题，由于前期国企改革主题没有特别表现，近期一些投资者认为“国企改革”可能是“下半年最大主题”，带动指数系统性上行。我们认为国企改革是一个循序渐进的中期方向，相关公司未来依然值得关注与挖掘，但短期来看，本次核心催化剂公布前后，A股市场反应平淡，也预示着国企改革短期大概率不会是近期行情的热点主题，未来更大机会有待未来国企改革有突破性新进展。

　　3）赚钱效应增强？近期基金跑输大盘。用基金净值视角来度量赚钱效应，今年5月份开始，股票型基金和混合型基金开始跑赢上证综指，持续保持正的相对收益，赚钱效应凸显。进入7月份以来，最近三周的股票型基金和混合型基金明显转为负的相对收益。这显示了，对于机构投资者来说，近期虽然指数小幅上行，但其内在缺乏核心逻辑与主线，热点散乱而持续性弱，导致行情不好把握，机构普遍跑输大盘。

　　结构与配置：关注AR、教育和体育
　　行业配置：行业配置上，除了我们中线重点看好的军工与煤炭外，建议投资者短期从补涨角度关注地产等行业的机会。

　　主题配置：推荐关注： AR（第一款杀手级应用Pokemon Go风靡全球，任天堂股价接近翻倍催热AR市场）；教育（国人极为重视教育，国强民富后进一步加大教育投入，等待修法落地后）；体育（十三五规划正式发布，奥运会开幕在即）。

　　一周市场回顾与展望
　　本周重要事件：周五，证监会发布《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，私募资管业务“八条底线”上升为规范性文件，结构性产品杠杆限制，“新老划断”。

　　本周重要经济数据：统计局数据显示，二季度GDP增速6.7%，与一季度持平，显示经济整体平稳，民间投资与制造业投资增速持续回落，暗示结构性问题依然严峻。

　　央行数据显示，6月新增信贷1.38万亿，新增社融1.63万亿，M2同比增长11.8%，M1同比增长24.6%，均高于市场预期。

　　本周，万得全A上涨1.79%，上证综指上涨1.24%，创业板指上涨1.34%。行业表现前五为家用电器、通信、采掘、综合和传媒，概念指数表现前五为次新股、量子通信、动漫、网络安全和宽带提速。

　　整体来看，我们依然维持当前平衡市的假设。行业配置上，除了我们中线重点看好的军工与煤炭外，建议投资者短期从补涨角度关注地产等行业的机会。主题角度，我们继续建议投资者关注具备中线投资价值的AR主题，同时从补涨角度关注教育和体育的机会。

　　当前投资者关心的核心问题与我们的看法
　　我们的基准假设依然是：当前市场状态属于阶段性均衡势下的箱体震荡。

　　上期周报，我们把未来打破震荡格局、可预见的估值潜在下行因素归为三类：宏观流动性：未来通胀上行超预期导致货币政策收紧担忧上升。股票供求：股票融资超预期。风险偏好：海外市场下跌等。

　　这三方面因素短期确实尚难成立，我们在路演交流中，机构投资者更倾向于讨论市场超预期上行的概率与逻辑。

　　我们认为，目前阶段，指数向上要有系统性机会，主要看三个方面：宏观流动性是否超预期？市场是否有一条新的主线带动人气？市场的赚钱效应是否能增强？

　　从目前来看，这三方面逻辑还未能成立。

　　1，中国央行宽松超预期？降准降息门槛很高
　　6月以来，尤其是英国退欧、联储加息延迟等因素明朗以来，市场对央行一直有降准乃至降息预期，然而预期迟迟未能兑现。

　　然而从内部因素看，短期内我们看到央行降准降息的逻辑偏弱。

　　统计局最新公布的数据显示，2季度经济运行平稳，GDP增速依然维持在6.7%，如果考虑到去年下半年低基数的影响，全年经济增长保6.5%的压力目前看来并不大。而从6月到7月中旬的资金价格来看，整个资金面保持相对稳定，并没有出现大规模的波动。而从央行的行为来看，本周续作MLF规模2590亿元，远超到期规模1270亿元，也反映了央行更倾向使用MLF续期等操作，避免释放强烈信号。

　　从外部因素来看，当前市场一致预期是英国退欧对中国经济实体影响较小，但又预期其会导致中国央行宽松，该逻辑值得推敲。

　　短期内，我们认为未来需要关注的是欧洲央行的进一步举措，如果7月21日的欧央行议息会议上，欧央行没有做出进一步的宽松，那么，仅仅是英国和日本货币政策宽松，很可能并不会使得中国央行推出宽松措施。而目前来看，欧央行并未释放强烈宽松信号，其很可能还处在观察期。

　　如果我们看到英国央行和日本央行确实推行了宽松政策加码，而中国央行并未实施宽松加码，那么对A股的影响应该是有限的。

　　而现在，我们没有看到推动中国央行宽松超预期的逻辑，但是我们看到了市场此刻预期过高的可能。

　　2，新的主线：国企改革是带动市场上行的热点主题？投资者反应平静
　　从主题属性、潜在影响与涉及公司来看，国企改革天然是一个大主题，由于前期国企改革主题没有特别表现，近期一些投资者认为“国企改革”可能是“下半年最大主题”，带动指数系统性上行。

　　我们记忆犹新的是，去年股灾后的7-8月，“1+N方案”与第二批国企改革试点出台预期推动下，国企改革指数持续走强，也带动了指数上行。当时国企改革指数由7月8日的1839点一路上涨至8月17日的3320点，涨幅达到80.6%。

　　周四，国企改革第二批试点名单公布，国资委将继续深化国资运营试点，陆续将21项权利归位于或授予企业，全面推行现代化企业管理体制。同时中国诚通、中国国新成为国资运营公司试点，中国神华、宝钢、武钢等7家央企成为新的国有资本投资公司试点。

　　在推进现代化企业管理方面，“21项权利”早在2014年央企“四项改革试点”时就有所提及，“国资运营公司试点”前期已经公布，由于前期央企试点企业的国企改革尚在推进中，对A股市场还缺乏强烈的标杆效应，市场对于第二批国有资本投资公司试点靴子落地并没有很强烈的反应，上周五国企改革指数高开低走，几乎没有板块龙头涨停。

　　我们认为国企改革是一个循序渐进的中期方向，相关公司未来依然值得关注与挖掘，但短期来看，本次核心催化剂公布前后，A股市场反应平淡，也预示着国企改革短期大概率不会是近期行情的热点主题，未来更大机会有待未来国企改革有突破性新进展。

　　3，赚钱效应增强？近期基金跑输大盘
　　用基金净值视角来度量赚钱效应，今年5月份开始，股票型基金和混合型基金开始跑赢上证综指，持续保持正的相对收益，赚钱效应凸显：从4月28日至7月15日，上证综指仅上涨3.69%，股票型基金和混合型基金相对上证综指的超额收益分别为9.57%和4.38%。

　　然而问题是，赚钱效应近期已经开始减弱。

　　进入7月份以来，最近三周的股票型基金和混合型基金明显转为负的相对收益，7月1日当周股票型基金和混合型基金相对收益分别为-0.12%和-0.97%，本周，股票型基金和混合型基金相对收益分别为-1.09%和-1.21%。

　　这显示了，对于机构投资者来说，近期虽然指数小幅上行，但其内在缺乏核心逻辑与主线，热点散乱而持续性弱，导致行情不好把握，机构普遍跑输大盘。

　　另外一方面，近期以来市场主题散乱，并没有形成一个持续的热点，这也削弱了市场的赚钱效应。本周以来，除了次新股和量子通信主题以外，其他热点主题均不能保证持续的相对收益，这也使得投资者操作的难度加大。

　　结构与配置
　　整体来看，我们依然维持当前平衡市的假设。

　　行业配置上，除了我们中线重点看好的军工与煤炭外，建议投资者短期从补涨角度关注地产等行业的机会。

　　主题角度，我们继续建议投资者关注具备中线投资价值的AR主题（迅游科技、美盛文化、GQY视讯、联创光电），同时从补涨角度关注教育和体育的机会（这两个板块我们认为还没正式进入景气与盈利跟踪的行业比较范畴，更多属于中长期空间巨大，短期政策事件驱动的主题范畴）
　　教育：目前教育行业正处于爆发的前夜，民间教育修法正式落地后行业将驶入发展快车道。我们建议把握两条投资主线，第一条是精选转型进入教育细分领域的具有龙头潜质的公司（勤上光电、威创股份、盛通股份等）；第二条是具有先发优势的互联网教育公司（新南洋等）。

　　体育：体育行业是政策呵护+消费升级双轮驱动的成长期朝阳行业。《体育产业发展“十三五”规划》的发布为行业的发展提供了大方向，另一方面，随着经济发展的不断发展，国内居民消费水平提升，除了衣食住行以外开始更关注自己的健康状况和形体，不仅热衷于收看体育赛事也开始更频繁得投入到运动健身中去，体育方面的消费意愿不断上升。我国体育产业处于爆发前夜，建议投资者关注相关公司的投资机会，相关公司：中体产业、当代明诚、贵人鸟等。