券商研究报告背后的利益链

老衲法号踏空

焦剑/漫画
　　近段时间以来，“石墨烯”事件成为市场关注的焦点。在众多券商研究报告的簇拥下，以中国宝安(19.34,-1.39,-6.71%)为首的石墨烯概念股疯狂上涨，而正当炒作进入白热化之时，几家相关公司又纷纷澄清称“没有石墨矿”，此后石墨烯概念股纷纷回落。这不仅让众多跟风炒作的投资者损失惨重，更让人不得不反思，披着实力和专业外衣的券商研究报告，究竟隐藏着多少猫腻。
　　

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　石墨烯事件透研究报告猫腻　　石墨烯，这个曾经大多数人闻所未闻的名词，如今却让这个资本市场为之侧目，然而，当下的种种迹象却表明，石墨烯似乎是一个由众多机构虚构的“空中楼阁”。
　　故事要从去年11月说起。2010年11月5日，两位平安证券的分析师发布了《中国宝安：坐拥负极龙头，新能源业务风生水起》一文。在文中写到，“此外，宝安还拥有丰富的石墨资源，其鸡西石墨产业拥有石墨储量约1亿吨”。事实上，在这份研报发布之前，中国宝安的股价已经开始启动，从去年10月18日的11.21元/股涨至11月10日的17.44元/股，并在去年年底之前保持在15元以上高位。
　　那只是一个开始，今年1月起，平安证券又发布多篇关于新能源的“吹风”报告，其中2月17日的《新能源业务助公司迎来第二春》一文提到，“近年中国宝安尤其注重对新能源上游资源的拓展，贝特瑞(中国宝安子公司)拓展上游打造鸡西石墨产业园，该矿品位很高，满足贝特瑞自用绰绰有余”。基于此，平安证券强烈推荐中国宝安，认为其合理价格为30.4元。
　　因此，以中国宝安为首的石墨烯概念股成为市场的焦点，中国宝安股价从1月中旬的13.3元/股飙涨至2月下旬的高点25.45元/股，市值从144.97亿元膨胀至227.4亿元，市场关注度空前高涨，仅2月22日一天成交额就高达43.8亿元。
　　就在炒作进入白热化之时，一盆冷水从天而降。3月1日，中国宝安公开澄清“目前没有石墨矿”。
　　问题出现了，从各大券商多份研究报告来看，中国宝安拥有1亿吨石墨矿似乎是事实，但为何中国宝安要出面澄清？为何要等中国宝安股价暴涨，机构于高位撤退之后，上市公司才出来澄清？市场人士质疑：所谓的石墨烯概念其实是券商和某些主力资金合谋炒作的结果，而记者在多番调查之后发现，这些看似专业的机构研究报告中的猫腻似乎真的不少。

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　　报告随意全赖“资”“精”不足
　　近年来，越来越多的投资者将券商研究报告作为投资股票的依据之一，但现在这种来自专业人士的分析判断正困扰着他们。
　　“首先是现在很多研究员资历太浅了。”北京投行界知名人士顾先生告诉记者，很多研究员都是大学毕业后就直接到了研究所，根本没有行业从业经验。他举了个例子，有个研究员给从事建材装备的一家公司出了份报告，认为毛利率10%太低，顾先生一看就有问题，这么低的毛利率，谁干这个买卖，一了解才发现，原来公司之前提取了10%的风险准备金，是给未来做股权激励留下伏笔。
　　“除此之外，精力不足也是一个原因，一般稍有名气的分析师都很难长时间沉寂下来仔细分析一家公司，更别说实地调研了。”一位曾经任职于某“国”字头券商的分析师李先生对记者称，稍有名气的分析师都会非常忙碌，几乎每天都是满负荷工作。每周工作时间长达60个小时以上，不是在看报告就是在不停地开会，有时候周末都要出去做讲座，偶会还会上上电视。
　　然而，一份好的报告需要分析师亲自到公司实地调研，要对行业非常熟悉，会有一些长期看好的公司，如果公司有新项目投产、收购兼并等重大事项发生，评估价值发生变化，需要更详细数据的时候，分析师会单独或相约其他券商分析师一起到公司调研。
　　“就是这为数不多的调研，也不一定能达到预期的效果。”李先生称，当他在调研的时候，根本不指望公司会提供绝对真实的情况，他们必然在局部存在夸大或隐瞒的情况。而作为分析师，在调研前必须做足功课，准备足够细的问题，包括明年投资计划、资本支出、管理费用、产品毛利率、投产项目完工情况，并将了解到的信息与自己长期对行业的理解进行对比，剔除一些失真的成分，挖掘公司真正的价值。但现在很难有分析师能真正做到这些。

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　　券商与主力资金暗中勾结
　　如果说仅仅是资历和精力不足，使得券商研究报告的可信度打了折扣，那只能说是客观原因，而目前市场中流传的部分研究报告，有的明显是几大机构勾结起来引诱中小投资者上当的圈套。
　　对此，北京的行业分析师陈女士称：“其实这在业内属于半公开的事情，分析师的报告与大资金的关系是双向的，除了分析师主动推荐大资金手中股票外，更有大资金主动找分析师写文章荐股。”
　　她进一步解释道，由于不少所谓的明星分析师对市场存在一定的影响力，因此一些大客户在持有某只股票后，也会通过关系找一些近期较有影响力的分析师为其手中股票“敲边鼓”。而分析师也能从中获得一笔不少的稿酬。
　　为何券商分析师要巴结基金公司等大机构？陈女士解释道，一方面是因为有可观的好处费，而更重要的原因应该来自目前研究机构的收入模式，如交易分仓。基金公司一般手握巨资，需要租用多个券商的交易席位才能进行交易，也就是常说的分仓。有数据显示，通常一年基金公司支付券商佣金额就有数十亿元，即使在2008年的熊市也能达到42亿元。因此主动推荐机构手中的股票，或者机构在重仓某只股票之后，找知名分析师出具投资报告，让普通投资者帮忙“抬轿”，在业内成为司空见惯的事情。
　　事实上，一般散户在市面上看到的都是书面的券商报告，而实际上有些信息分析师通过电话或者邮件直接同基金联系。例如，研究员对某公司出了三个月目标价12元的报告，但是在随后调研中发现公司被低估了，可以达到18元。研究员并不急于出报告，而是先将信息告诉基金，等股价涨起来后再出报告。
　　“其实在我看来，目前市场上很多概念炒作都是延续了这一条路线。”陈女士表示，无论是目前引起巨大争议的石墨烯概念，还是已经成为明日黄花的锂电池概念、超级细菌概念，都延续了这一炒作路线，但只要知道这背后的玄机，就会对券商研究报告多一分理智。
　　公开资料显示，近年来证监会已经查处了多起分析师猫腻案。如北京首放经理汪建中，他利用本人及亲友的身份证开立了17个资金账户，利用内幕消息买入股票后，再向股民们公开推荐，涉及股票高达38只，汪建中获利1.26亿元。此外，此前业内也传出华泰联合证券研究所副所长钱晓宇因推荐超级细菌概念股龙头联环药业(20.36,-0.40,-1.93%)而被证监会调查，但华泰联合内部人士当时就解释道，华泰联合既没有自营盘，也没有资产管理计划，更没有基金公司，这一传闻纯属虚构，而事实究竟如何，恐怕只有主力资金和写出研究报告的人自己知道。

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　　上市公司同样“不敢得罪”
　　有关机构对一券商近一个月的研究报告进行了粗略统计，结果显示，在A股报告中，出具“推荐”评级的研究报告占全部报告的比例为70%，“审慎推荐”的占比20%，“中性”占比10%；H股报告中，“推荐”评级的报告占比72.6%，“审慎推荐”和“中性”的占比分别为9.1%，而“回避(减持)”仅占9.2%。为何会出现这样的情况？
　　“上市公司和基金公司一样，也是这条利益链上的一环，券商研究员同样也不敢得罪他们。”在记者的采访中，某北京私募基金经理对记者坦言，即使有些分析师能发现一些上市公司的负面信息，也会采取一些巧妙手法规避，或者索性不发研究报告，即使事情到了瞒不住的地步，也会找出各种理由为其唱好，最差也就是给予一个中性评级。
　　该基金经理进一步表示，一般情况下一家上市公司如果接下来有再融资计划，或者股东有减持冲动的，都会来找券商写正面的研究报告，并希望券商成为中间人，帮其联系参与再融资的投资机构或者愿意接盘的投资者，并许以不菲的酬劳，此外，今后一旦该公司又有下一步的增发或者发行债券等相关工作，必然会选择此前比较“亲近”的券商。
　　“分析师要成为上市公司座上宾并非易事。”该基金经理称，只有大牌分析师才能打入上市公司内部。他坦言，大牌之所以为大牌，是因为他们除了背靠基金公司，更有上市公司作为其信息的主要渠道，越接近核心，消息越准确，越能获得基金经理的信任，基金的介入自然也能让上市公司股价更上一层楼，这是一个良性循环。从这一点看，他们怎么敢得罪上市公司？越大牌的分析师，越容易接近上市公司高层，就越害怕上市公司层面的压力。
　　该基金经理透露了一个不为人知的事情，此前，众分析师、基金经理、私募基金一群机构人员受邀前往江苏某酿酒行业上市公司调研，第一时间获得了该公司将大举分红送股的利好，此后该公司股价扶摇直上，成为数一数二的牛股。但另一位在业内颇有影响的分析师对深圳一家大公司出具“减持”评级后，竟被“封杀”，并且由此失去了到该公司进行现场调研和拜访的机会。

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　　专家：看研报还需擦亮双眼
　　虽然多个层面的利益关系形成了券商研究报告的众多猫腻，但市场缺少有效的监管还是其关键。“与对上市公司信息披露的监管相比，对券商研究报告的监管还是个空白，除非涉及到内幕交易或者抢先交易。一些‘擦边球’的做法，比如‘减持’评级中的潜规则，是没有监管的，但这对普通投资者的影响却比较大。”一位分析师告诉记者。
　　“因为圈子比较小，一些低质量的研究报告在正规的基金公司里很容易被看出来，影响不大，但对于普通投资者影响非常大。目前有些针对机构的研究报告流传到了社会上，但并不是报告的全部内容，所以普通投资者鉴别起来比较难。”一位基金研究部总监说。
　　然而，对于普通中小股民来说，券商报告仍是难得的学习工具。好的券商报告可以引导投资者如何去正确研究一家上市公司的投资价值，那么问题就在于如何活学活用手中的券商报告，专家提出三点要素。
　　首先，券商或研究员的实力十分重要。像瑞银、摩根士丹利等海外的投行，以及包括中金、中信等国内目前口碑较好的大行，其所出的报告权威性较高。
　　其次，构建自己的数据库。很多研究员由于没有实践经验，所出的报告可能有硬伤。而投资者应该注意收集关注股票的相关行业、行业内公司的报告，进行综合对比，而不是盲目投资。
　　再者，就是要学会看报告的艺术。听到某只个股的消息后，可以主动找些报告来看，分析消息的可信程度，另外，看报告不要只盯着目标股价，关键是看报告的内在逻辑性，研究员的结论是否有足够的理由所支持。