【左手出击】绿城中国：梭哈！！！

左手

（还是开个新帖好~~~~~~~~~~）

关于绿城中国近期重大交投事件的分析

    自4月15日以来，绿城中国在资本市场上有几件大事发生，同时，4

月27日凌晨发布的绿城中国2008年报业绩堪佳，以至近段时间对绿城资

金链和业绩以及国外债回购引发的风险的担忧纷见各类财政报刊、网站

********很多媒体标以“三角债”“对赌”“破产”“走钢丝”等等撼

人耸听的字眼描述绿城的境况

左手暗地里笑了又笑，一直未予以任何评论**************

今天晚上始得有空，就一步一步来分析以下左手眼中的绿城近期几件大

事***********


近期绿城大事：

事件一

2009年4月15日，绿城中国发布公告，称与关联方海港企业（九龙仓）达成项目股权交换交易协议，绿城将向海港企业悉购杭州绿城海企房地产开发公司余下40％股权及有关股东贷款，总值13.82亿元。此外，绿城将向海港企业出售上海绿源房地产开发公司100％股权及相关股东贷款，总代价12.3亿元；交易完成后，海港企业净收1.52亿元。上述出售事项绿城将录得亏损约1.48亿元。

事件二

2009年4月月15日，绿城中国发布公告，披露4月14日，绿城中国旗下绿城房地产与中海信托股份有限公司订立了信托协议，
成立中海绿城1号房地产投资基金，计划融资9.92亿元至19.83亿元。绿城承诺向该信托出售杭州项目公司25%的股权及无锡太湖新城项目公司45%股权。

事件三

2009年4月21日，绿城中国发布公告，称自即日起发出开始以现金购买任何未清偿的2013年到期的9%优先票据的要约。该优先票据的未清偿本金为4亿美元，于2006年11月发行，并于新加坡证券交易所上市。

事件四

2009年4月27日，绿城中国发布2008年年报。



[ 本帖最后由 左手 于 2009-5-4 11:36 编辑 ]

左手

事件一

    2009年4月15日，绿城中国发布公告，称与关联方海港企业（九龙仓）达成

项目股权交换交易协议，绿城将向海港企业悉购杭州绿城海企房地产开发公司余

下40％股权及有关股东贷款，总值13.82亿元。此外，绿城将向海港企业出售上

海绿源房地产开发公司100％股权及相关股东贷款，总代价12.3亿元；交易完成

后，海港企业净收1.52亿元。上述出售事项绿城将录得亏损约1.48亿元。

事件之背景及具体内容：
     绿城中国与海港企业（九龙仓）达成项目股权交换交易协议，九龙仓以

123014万元(绿城中国实际成本为129780万元)的代价收购绿城位于上海的新

江湾城D1地块100%权益及股东贷款；该项目权益出售后，绿城中国将录得亏

损1.48亿元。同时,海港企业将期下南京聚龙持有的位于杭州的蓝色钱江地块

项目40%权益及股东贷款作价138239万元转让给绿城中国。这两项交易须同时

成交，两项交易的差价1.5亿元由绿城中国以现金方式向海港企业(九龙仓)支

付。

　　上海新江湾城D1地块和蓝色钱江地块都是绿城中国在2007年，高价拍得

的地块项目。

　　2007年5月，绿城中国与杭州葛洲坝实业投资管理有限公司(下称葛洲

坝)、杭州康居投资管理有限公司(下称杭州康居)联手，以34.9亿元取得杭州

蓝色钱江地块。楼面价格(总地价/总规划建筑面积)高达11759元/平方米。此

后，葛洲坝与杭州康居相继退出，九龙仓下属海港企业取得了蓝色钱江40%股

权，与绿城中国联合开发该地块。

　　2007年6月，绿城中国又以12.6亿元取得上海新江湾城D1地块，楼面价格

高达12509元/平方米，是这一地块挂牌起始价的2.5倍。




[ 本帖最后由 左手 于 2009-5-4 11:33 编辑 ]

左手

左手点评:
1、此项两地块项目的权益置换交易，从帐面上看，绿城中国需承担上

海新江湾城D1地块的1.48亿元的亏损；但从该项目当前的地块估值和市

场销售情况而言，绿城中国有实亏暗赢的考虑。绿城取得新江湾城D1地

块正值上海房价飞速上涨之时，根据易居中国数据显示，2006年，上海

新江湾地区新开盘项目均价尚在1万元/平方米以下，至2007年下半年，

则涨至2万元/平方米以上。自2008年房地产市场陷入低迷期，新江湾地

区房价大跌，如今已滑落至1.5万元/平方米以下。这意味着绿城中国取

得的新江湾项目根本没法开发，只能等待房价再度回涨，否则开发便会

带来更大亏损。且该项目目前还处于前期准备阶段，项目一期正式开工

预计在2010年后。

　　而杭州蓝色钱江项目一期项目已处于开工状态，未来二月内即可上

市销售。虽然项目楼面地价达11759元/平方米，但以目前周遍同类产品

销售价格36000元/平方米（滨江阳光海岸精装豪宅项目）计算，该项目

仍具有较理想的项目利润。


   此番交易，绿城实亏暗赢！

[ 本帖最后由 左手 于 2009-5-4 11:37 编辑 ]

左手

2、此番交易以后，绿城拥有对蓝色钱江项目的100%股权，为4月14日订立的信托计划的实施理清了项目股权关系。根据信托计划的安排，蓝色钱江项目25%的股权将出售给信托。同时，绿城房地产作为该信托计划的指定地产服务商和主要股东，将拥有蓝色钱江项目一期发售后取得的预售款项提前支付股东贷款带来的现金回笼。

按一期项目最少可建面积77000方住宅估算，若蓝色钱江开售定价在32000元/平方米左右，则预计将出现开盘既被疯抢的可能。在未来半年，该一期项目可给绿城带来246400万元的巨额销售回笼资金！

此番交易，将给绿城带来巨额现金回笼！

左手

事件二
2009年4月月15日，绿城中国发布公告，披露4月14日，绿城中国旗下绿城房地产与中海信托股份有限公司订立了信托协议，
成立中海绿城1号房地产投资基金，计划融资9.92亿元至19.83亿元。绿城承诺向该信托出售杭州项目公司25%的股权及无锡太湖新城项目公司45%股权。

事件之背景及具体内容：
    4月14日，绿城中国与旗下绿城房地产与中海信托股份有限公司订立了信托协

议，成立中海绿城1号房地产投资基金，计划融资9.92亿元至19.83亿元。

    该信托计划通过工商银行发行。该信托计划将主要投资于位于杭州的绿城蓝色钱

江项目和位于无锡的绿城太湖新城2个项目，期限3年，预期年收益率6.5%。并将采取

存续期内按年预付利息方式，每年预付6.5%的收益，较三年期储蓄存款高3.17个百分

点，购买起点为人民币10万元。其中，工商银行将至少担负其中85%的资金。


    绿城集团将以其股权为该信托计划进行担保，公司同时在协议中承诺，将认购不

超过3亿元不少于9000万元且不低于60%的次级信托单位份额。

陈三

不占位置是犯罪～～～～

左手

左手点评：
1、
这是一份非常复杂的信托计划，整个信托计划中包含了“信托协议、出售协议、股权

认沽协议、信托单位认沽权协议、海企绿城贷款协议、无锡绿城贷款协议、担保协

议、人民币1元股权购买协议、股权抵押协议”等九大类N项系列协议。

不过归根到底，它仅仅是一份绿城中国为应对当前集团现金流动性不足而采取的

一项标准信托融资计划。

左手试以整个信托计划中的各项协议进行具体分析点评。

燕飞微雨后

不是在那个帖子里都写了吗:emo187_

左手

2、
信托协议
中海绿城1号房地产投资基金计划融资9.915亿元至19.83亿元。信托单位分为优先信

托单位和次级信托单位，其中，优先信托单位按0.99元/单位购买，次级信托单位按1

元/单位购买。其中优先级信托单位不少于85000万单位，工商银行承诺认购不少于

85000万优先级信托单位；次级信托单位按85：15配置，绿城房地产承诺购买不超过

30000万元不低于9000万元且不少于60%的次级信托单位。

   该信托计划募集资本少于计划上限的，则优先用于收购海企绿城25%权益及项目贷

款后，继而用作收购无锡绿城45%权益及项目贷款。

此安排充分表明绿城对蓝色钱江（海企绿城地块项目）的重视程度，也反映出绿

城对蓝色钱江项目一期发售后对集团现金流补充的预期。

在左手看来，工商银行承销的本此中海绿城1号基金，因其良好的信托风险保障机制

和较高的信托收益，一定可以圆满完成信托资本的初始募集。

不得不说，一般投资人购买信托基金所获得的6.5%的信托年收益，和信托计划中

14%的项目贷款利率和复杂又高溢价的股权认沽权安排，差距是何等大啊。

左手

3、
出售协议
    在此信托计划中，出售协议有两项，分别是绿城房地产旗下全资公司杭州康居计

划向信托人出售持有的海企绿城25%权益，计价25000万元；此项海企绿城权益出售后

权益结构变为绿城房地产持有45%（其中40%来自于收购海港企业全资公司南京聚龙所

持权益）、杭州康居持有30%、信托持有25%；

    以及绿城房地产向信托人出售所持无锡绿城权益85%中45%的无锡绿城权益，权益

计价4590万元。

左手

4、贷款协议

    贷款协议也有两项，分别是信托人计划向海企绿城提供125000万元的项目贷款，

用于蓝色钱江一期项目的开发建设；和计划向无锡绿城提供43710万元的一期项目贷

款；贷款利率为14%/年利，时间为三年。绿城房地产及项目公司以项目股权抵押作为

保证偿还贷款本金及应计利息的保证。

[ 本帖最后由 左手 于 2009-5-4 11:38 编辑 ]

我是空军

市面上的信息是二手信息没用的，反正一句话绿城没事的。庸人自扰而已

左手

6、股权认沽权协议

    此信托计划中对信托资本收购的海企绿城25%权益及无锡绿城45%权益设置了认沽

权，以保证信托资本的安全退出。股权认沽权协议规定了以下三种情况下的信托资本

的退出：

A、信托成立满33个月；

B、发生任何重大事件；

C、提前偿还。

    协议中还约定了股权认沽价格的计算公式，太复杂的公式，就不展开了，只

说一句，按此股权认沽价格公式所约定，股权部分信托的收益将远远超过14%/

年。

[ 本帖最后由 左手 于 2009-5-4 11:39 编辑 ]

左手

6、信托单位认沽权协议

    此份信托计划中对信托单位也设定了当“发生任何重大事件”项下的信托单位认

沽权优先行使权力，其中设定的优先权信托单位的认沽利率为固定11.5%。

此项设定为以往国内同类信托计划中少见。

7、担保协议

    所谓担保协议，可反映出和信托人相比，绿城仅仅是鱼肉。绿城中国不但以海企

绿城和无锡绿城的股权做抵押予以保证整个信托计划中的所有项支付风险，同时绿城

房地产还对此信托计划予以了全面履约保证，并支付保证金。

如此，左手认为，只要绿城中国还活着，该项信托从信托资本的风险控制而言，

已经高出市面上任何一款信托理财产品。

[ 本帖最后由 左手 于 2009-5-4 11:44 编辑 ]

陈三

难得今天左大认认真真的写一点东西，而不是表情党，先顶一记，然后在加分～～～～

左手

8、人民币1元股权购买协议

   本协议的存在，也就是被各类媒体解读成“疯狂对赌”的“以1元人民币的价

格”绿城蓝色钱江和太湖新城项目已成为“信托的囊中之物”的缘由。

   左手实在不愿意去评论那些霉体人的惟恐天下不乱的BT，仅以中海绿城一号

信托基金计划中对所谓的“一元人民币股权购买协议”所约定的内容分析一下是

否会发生这种可能。

    在该信托计划中，对“如发生任何重大不利事件”，信托人有权处置的程序做了

这样的安排：

1、要求有关项目公司即时偿还贷款及其应计利息；

2、要求绿城各方根据海企绿城及无锡绿城人民币1元股权购买协议

向信托出售其余下的全部权益；及/或

3、行使股权认沽权。

    也就是说，在信托计划和相关协议里已经明确“如发生任何重大不利事件”时，

信托人在行使“人民币1元股权购买权是在绿城房地产方已经不能“即时偿还贷款及

其利息”、且不能满足信托人“行使股权认沽权”的时候唯一的法律保证。

    正如懒鱼曾经所说的，这个时候，也许、而且只有当绿城房地产、绿城中国已经

完全破产的前提下才有可能发生。。。。。。

    各位看官可以试想，如果绿城中国或者绿城房地产还没有到破产的境地，你是老

宋，你会坐视自己期下按现值记约50亿的资产被别人以“人民币1元收购”吗？

    如果真有这样的情况发生，我相信，绿城房地产、绿城中国一定早已经破产并且

已经负债累累，只怕到那时，你信托人也不敢再以“人民币一元”去收购那两家项目

公司的股权！

[ 本帖最后由 左手 于 2009-5-4 11:42 编辑 ]

燕飞微雨后

:emo189_ 表情党

左手

10、何为“重大不利事件”？

    在信托计划中，对可能引发“以人民币1元的价格收购股权”的“重大不利事件”有以下明确约定：

1、任何房地产项目延迟超过90日，而被投资顾问及投资管理委员会视为对信托构成重大不利影响；

2、投资顾问及投资管理委员会根据信托协议的条款通知信托人有关重大不利事件；

3、任何项目公司无法按时偿还贷款及应计利息；

4、房地产项目的平均售价低于目标售价的80%，而投资顾问认为对信托构成重大不利影响；及

5、绿城房地产或其代名人于行使股权认沽权后无法按时支付股权认沽权认沽价或经调整股权认沽权认沽价。

对上述构成“重大不利事件“的表述，左手认为，最有可能触及“重大不利事件”的是1和4！

    任何房地产项目（左手理解是指协议涉及的蓝色钱江和太湖新城项目，与绿城旗

下其他项目无关。）延迟，都不是没可能；不过，本信托协议只对上述两项目的一期

进行约定，左手认为，在目前该两项目一期都已经处于开工状态的前提下，信托计划

所约定的33个月时间，应该不至于还会有延迟。除非发生不可抗力事件！

    房地产项目的平均售价低于目标价的80%，这不是不可能，而是很有可能。按北

京社科院的专家估计，房价不是还有50%的下行空间吗？

    如果房地产市场的形式还继续着2008年的态势，而没有2009年上春的这波行情的

话，也许一切皆有可能。但，也许只能是也许了。

左手不知道双方约定的蓝色钱江的目标价是多少？

    如果是左手参与绿城房地产本次信托计划拟定的话，我会把蓝色钱江精装修的目

标价格定在30000元/平方米，参考依据是边上新绿园的28000和悦府的30000元/平方

米。同时，30000元/平方米的精装修售价，项目毛利大约可以在25%左右，基本满足

项目融资要求。在此基础上的80%即24000元/平方米，那左手也要去借钱考虑下手一

套类************

    另据左手近期接触的一些对蓝色钱江有兴趣的朋友的估价，如果蓝色钱江开盘均

价在30000--32000左右，一期77000方估计可以在3个月内基本售謦！如果开盘在

35000-36000，则在6个月内基本售謦！

    另外有一点需要说明，在信托拟成立的“投资管理委员会”中，成员组成是五

人，其中工商银行提名2人，投资顾问提名1人，地产服务商提名1人，信托人提名1

人；在此人员结构上，真正代表信托人并且与绿城企业无其他利益相关的只有2人，

绿城占1人，而工商银行，则与绿城房地产有千丝万缕的利益相关关系；

    如果真有一天，这五个人组成的投资管理委员会做出了“已构成对本信托有

重大不利事件发生”，则左手愿意相信：

          绿城已然灰飞烟灭喽！！！

[ 本帖最后由 左手 于 2009-5-4 11:48 编辑 ]

左手

10、此项信托计划实施以后，对绿城房地产而言，可以增加的现金流从概念上计算如下：

资金流入

1、海企绿城25%权益出售，回收25000万元；

   无锡绿城45%权益出售，回收4590万元；

2、海企绿城贷款125000万元；

   无锡绿城贷款43710万元；（权益转让后，该项目变为绿城少数股权项目，其项目资金恐难以流转绿城房地产集团化使用）

资金流出：

1、按60%次级信托承诺计，绿城应购买30000万元*60%=18000万元的次级信托单位。

则，绿城可净回收现金：25000+4590+125000-18000=136590万元。

11、
    除上述直接可增加绿城房地产的现金以外，事实上还存在两点可能给绿城房地产带来现金的机会：

1、海企绿城、无锡绿城提前归还绿城房地产的股东贷款；

2、未来六个月内海企绿城所开发项目蓝色钱江一期约77000方带给绿城的约23亿元预售收入的预付分配款（此定义好象是绿城最新首创么）。

[ 本帖最后由 左手 于 2009-5-4 11:52 编辑 ]

吉安

顶